Firmayı Devralmak İçin Hisse Senedi ve Tahvil Kombinasyonu Satın Alma
Firmayı sıfır borç düzeyine indirebiliriz. Yani, yukarıdaki yüksek kaldıraçlı firmaya yapılan bir yatırım, sıfır borçlu bir firmanın adi hisse senedine yapılan yatırıma eşdeğer yapılabilir. Aynı işletme özelliklerine sahip sıfır borçlu bir firma için pV’nin yatırım getirisi, eğer firma X kazanırsa, pX’dir.
Böylece yatırımcı, kaldıraçlı firma ile her zaman pX kazanır – kaldıraçsız firma ile aynı gelir. Kaldıraçlı firmanın hem borcuna hem de adi hissesine uygun oranlarda yapılan yatırımın getirisi, her zaman sıfır borçlu firmanın adi hisse senedi yatırımından elde edilen getiriye eşit olacaktır. firmalar özdeştir.
Bir Firmayı Kaldırmak
Bir firmanın aynı firmanın hisse senetlerini ve tahvillerini satın alan yatırımcı tarafından nasıl devredilebileceğini gösterdi. Çok az kaldıraca sahip bir firma, kişisel borçlanma yoluyla da kaldıraçlı olabilir. Yatırımcılar, arzu edilen toplam kaldıraç miktarını elde etmek için kendi borçlanma kapasitelerini firmanınkinin yerine koyarlar.
Bir firmanın kaldıraç miktarını değiştirmenin üçüncü bir olası yolu, orta kaldıraçlı bir firmaya eşdeğer bir yatırım karışımı elde etmek için bir firma kombinasyonunu (bir firma çok düşük ve bir firma çok yüksek kaldıraçlı) satın almaktır.
Bu nedenle, orta kaldıraçlı firmanın hissesi diğer iki firmaya kıyasla yüksek fiyatlandırılmışsa, orta kaldıraçlı firmaya eşdeğer bir yatırım elde etmek için düşük fiyatlı menkul kıymetlerin bir karışımı daha düşük bir maliyetle satın alınabilir.
Bu prosedürün tek sınırlaması, yalnızca sermaye yapısına göre farklılık gösteren firmaları bulmanın zorluğudur. Uygulamada, aşırı firmaların bir karışımı (çok yüksek veya çok düşük finansal kaldıraç) orta firmayı tam olarak kopyalamayacaktır.
Vergi Öncesi ve Sonrası Maliyetler
Borç, imtiyazlı hisse senedi ve adi hisse senedi ihraççısına vergi öncesi ve sonrası maliyetleri göstermek istiyoruz.
Bir Firmaya Değer Vermek: Sermaye Yapısı ve Kurumlar Vergileri
Kaldıraçlı bir firma (B > 0), her bir dönemde, kaldıraçsız firmadan (B = 0) kiBt’den daha büyük olan nakit akışlarına sahiptir. Kaldıraç, kiBt’nin yıllık kurumlar vergisi tasarrufu sağlar.
Kaldıraçsız bir firmanın nakit akışlarının bugünkü değerini VU olarak ve dönem başına X(1 – t)’nin bugünkü değerine eşit olarak tanımlayalım. Kaldıraçlı firma VL’nin değeri yukarıda gösterilmiştir.
Böylece, analize dahil edilen kurumlar vergileri ile ancak kişisel vergiler dikkate alınmadan, yasal olarak izin verilen kadar borç kullanılarak sıfır büyüme gösteren firmanın değeri maksimize edilir.
Denkleme alternatif bir yaklaşım, firmanın değerinin, kullanılan iskonto oranının borçlanma oranı (ki) olduğu ve riskin muhasebeleştirildiği sermaye tedarikçilerine tahakkuk eden beklenen nakit akışlarının iskonto edilmiş değerine eşit olduğunu belirtmek olabilir.
R, B’nin değerinden etkilenmiyorsa, firmanın değerini maksimize etmek için maksimum borç verilmelidir. Ancak, R’nin değerinin belirlenmesi kolay ve iyi tanımlanmış bir çalışma olmayacaktır.
Özsermaye maliyeti hesaplama
Borç maliyeti hesaplama
vergi öncesi borçlanma maliyeti ×(1-vergi oranı)
Vergi maliyeti nedir
Sermaye maliyeti
Ağırlıklı ortalama Sermaye maliyeti hesaplama
Marjinal sermaye maliyeti
Ağırlıklı ortalama Sermaye Maliyeti
Kişisel Vergiler
Şirket için en uygun sermaye yapısı kararının izin verilen kadar borç ihraç etmesi olduğu sonucu, firmaya kazanç elde etmesine izin verdiğimizde ve hissedarların servet pozisyonunu incelerken kişisel vergi hususlarını dahil ettiğimizde değiştirilebilir. Bu pozisyon şiddetle tartışıldı.
Bir şirketin birincil amacının, hissedarlarının servet pozisyonunu maksimize etmek olduğunu varsayalım. Hissedarlar tarafından elde edilen temettüler, olağan gelir olarak vergilendirilir.
Firma, kazançları anında temettü olarak ödemek yerine elinde tutar ve daha sonra rekabetçi bir getiri elde etmek için kazançları yeniden yatırırsa, temettü üzerinden kişisel vergilerin ödenmesi ertelenir (böylece vergi sonrası temettü yerine tüm kazançlar yeniden yatırılır).
Ayrıca, hissedarlar nakit elde etmek istediklerinde, hisse senetlerini satabilir ve temettülerin hemen olağan gelir oranlarında vergilendirilmesi yerine, yeniden yatırımın piyasa tarafından görülen bugünkü değeri üzerinden sermaye kazançları vergisini ödeyebilirler. Bu nedenle, yüksek vergi dilimlerindeki hissedarlar için kişisel vergi değerlendirmeleri, bir şirketin büyümeyi finanse etmek için dağıtılmamış kârları kullanması için bir miktar baskı yaratır.
Sınırlı yatırım olanakları ve kişisel vergi etkileri dikkate alındığında, yüksek kişisel vergi oranlarına sahip hissedarların, yatırım fırsatlarını finanse etmek için firmanın borç yerine birikmiş kârları kullanmaları daha iyi olabilir. Borç finansmanı kurumlar vergisinden tasarruf sağlarken, dağıtılmamış kârların kullanımından elde edilen kişisel vergi tasarrufları, borç kullanımından kaynaklanan kurumlar vergisi tasarruflarından daha fazla olabilir.
Borçlular ve hissedarlar aynı gruplarsa, “temettüleri” “faiz” olarak etiketleyerek vergiden kaçınma, mal sahiplerinin çıkarına olabilir. Kesin kurallar olmamasına rağmen, kötü tanımlanmış bir kaldıraç derecesinin ötesinde, faiz ödemeleri İç Gelir Servisi tarafından temettü olarak değerlendirilebilir ve vergi amaçları için indirilmelerine izin verilmeyebilir.
Optimal mali yapı, kısmen hissedarların vergi koşullarına ve firmanın temettü politikasına ve kısmen de borç finansmanıyla bağlantılı kurumlar vergisi tasarrufuna bağlıdır. Tüm firmalar için tek bir strateji optimal değildir.
“Sıfır vergi yatırımcısı” odaklı bir firma, gelirinin büyük bir bölümünü temettü olarak ödeyebilir ve sermaye ihtiyaçlarını karşılamak için yüksek derecede finansal kaldıraç (herhangi bir kamu hizmeti?) kazançlarının çoğunu geri alır ve düşük bir finansal kaldıraç derecesini korur.
Riskin Sermaye Maliyeti
Risk arttıkça, sermaye maliyetinin artması beklenebilir. Risk için sermaye maliyetini ayarlamak için yaygın olarak kullanılan bir yöntem, sermaye varlık fiyatlandırma modelini (CAPM) kullanmaktır. CAPM, riske yönelik öznel tutum ölçütlerini (belirli yatırımcıların risk tercihleri gibi) kullanmak yerine, piyasanın getiri riski takasları için belirlediği fiyatları kullanır.
Sermaye varlık fiyatlandırma modeli, modern işletme finansmanı teorisine ve uygulamasına önemli bir katkıdır. CAPM’yi ve sınırlamalarını anlamak için modelin dayandığı varsayımları anlamak gerekir. Getiri ve riskin zaman içindeki etkileşimi hakkında herhangi bir varsayımda bulunulmayan tek dönemli bir modeldir.
Yatırımcının yalnızca yatırım portföyünün sonuçlarının beklenen getirisi ve standart sapması (veya varyansı) ile ilgilendiği varsayılır. Bu teorik bir eksikliktir. Bazı olasılık dağılımları için bu, bir yatırımcının ilgili olduğunu düşünebileceği diğer bilgileri yok sayar.
Tüm yatırımcıların daha yüksek bir beklenen getiri beklentisiyle daha fazla risk almaya ikna edilmesi gerektiği varsayılır (riskten kaçınırlar). Bir yatırımcının eylemleri fiyatı etkilemez. Yatırımcılar “fiyat alıcılardır”.
Yatırımcılar temerrütsüz oranda (rf) yatırım yapabilirler ve genellikle aynı oranda borçlanabileceklerini varsayıyoruz, ancak bu varsayım kolayca reddediliyor. Yatırımcılar, sahip olmadıkları menkul kıymetleri satabilirler; yani, menkul kıymetleri satmak için ödünç alabilirler (buna açığa satış denir). Tüm yatırımcılar, tüm menkul kıymetlerin beklenen getirisi ve varyansı hakkında aynı şeyi düşünürler (homojen beklentileri vardır) ve hepsi mükemmel şekilde çeşitlendirilmiştir.
Satın alınacak menkul kıymetlerin miktarı sabittir ve bölünebilir (herhangi bir dolar tutarında menkul kıymet satın alınabilir). İşlem maliyeti ve vergi yoktur.
Bu varsayımların çoğu bırakılabilir ve geleneksel CAPM’ye çok benzeyen bir model türetilebilir. Bu varsayımlar dizisinin sunduğu önemli bir işlev, gereksiz karmaşıklıklardan rahatsız olmamamız için modelin basitleştirilmesidir.
